---

---

Нов български университет

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

КУРСОВА РАБОТА

 

 

На тема:

Икономическа добавена стойност (EVA)

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

2005 г.

СЪДЪРЖАНИЕ

 

ВЪВЕДЕНИЕ.. 3

I. Икономическа добавена стойност (EVA). 6

II. Пазарна добавена стойност (MVA). 14

III. Модел на икономическата печалба. Използване на модела за определяне стойността на „Калиакра” АД. 18

3.1. Обща постановка на модела. 18

3.2. Определяне стойността на икономическата печалба от следпрогнозния период. 19

3.3. Определяне стойността на „Калиакра” АД по модела на икономическата печалба. 21

IV. MVA и EVA – сравнителна характеристика. 25

ІV. Акционерна добавена стойност (SVA). 30

V. Парична добавена стойност (CVA). 31

VI. Определяне на среднопретеглената цена на капитала (WACC) на „Калиакра” АД.. 33

VІІ. Обобщаващ пример. 41

Литература. 50

 

 

………………………………

 

Към настоящият момент най-известният е най-често прилаганият от моделите за добавена стойност е моделът “икономическа добавена стойност” (EVA). Възниквали са доста спорове за и против метода в академичните и управленските среди и литература. За съжаление повечето поддръжници на EVA не са изцяло изучили и дискутирали недостатъците и отклоненията на този показател преди да го оценят като управленско средство за оценка стойността на компанията. От друга страна “дефектите” на модела са разглеждани основно в безпристрастни и незначителни източници от гладна точка на корпоративния контрол.

ЕVA представлява финансов метод за изчисление на икономическата печалба на предприятието. Тя е оценка на сумата, с която спестяванията превишават или са под минималната норма на възвръщаемост за акционерите или заемодателите, при сравним риск. ЕVA работи с парични потоци и може да се прилага за действителна оценка, за разлика от счетоводната печалба, където се използват показатели като брутна печалба с лихви и нетна печалба. ЕVA е икономически измерител и се основава на идеята, че стойността на бизнеса трябва да покрива оперативните и капиталовите разходи.

Концепцията EVA често е наричана още Икономическа печалба (EP), за да се избегнат проблеми, свързани с търговската марка. От друга страна обаче, наименованието “EVA” е широко известно и много популярно и затова често всички концепции за остатъчния доход се наричат EVA, въпреки че те не включват основните елементи, заложени в изчислението на икономическата добавена стойност.

 

………………………………

 

Според някои автори EVA би могла да се прилага при оценка на ефективността и ефикасността на инвестиционни проекти, наред с NPV, срок на откупуване, вътрешна норма на възвръщаемост и др., което дава допълнителна сигурност за това дали определен инвестиционния избор е уместен и ще доведе до положителни резултати. По наше мнение, прилагането на EVA в този случай е излишно, тъй като тя усложнява изчисленията, правени от инвеститора. Друга причина за това е, че показателят EVA представлява по-скоро моментна снимка на достигнатото от компанията състояние и нейната стойност в определен период и не е уместно тя да се изчислява при вземане на инвестиционни решения за бъдещи периоди.

Има десетки самостоятелни операционни дейности, които създават акционерната стойност и увеличават стойността на EVA. Често EVA не влияе пряко за намирането на начин за увеличаване на оперативната печалба, освен когато се увеличава оборотния капитал. Също така EVA не спомага директно за намирането на стратегически предимства, които дават възможност за компанията да спечели извънредни приходи и по този начин да създаде акционерна печалба. Така или иначе често е от помощ да бъдат изучени и прилагани основните начини, чрез които EVA спомага богатството на акционерите да бъде увеличено. Когато EVA расте, винаги попада в една от следните три категории:

1.      Нормата на възвръщаемост се увеличава с увеличаването на съществуващата капиталова база. Това означава, че по-голямата чест от оперативната печалба се генерира, без допълнителни вложения в бизнеса;

2.      В бизнеса се инвестира повече привлечен капитал, което довежда до увеличаване цената на капитала (създаване на положителна нетна настояща стойност чрез инвестиции);

3.      Изтегляне на капитали от фалиращ бизнес, за да натрупа възвръщаемост по-голяма от цената на капитала.

 

………………………………………

 

Според теорията на EVA, пазарната стойност на компанията е нейната счетоводна стойност плюс сумата на настоящата стойност на бъдещата EVA. Тази връзка между EVA и пазарната стойност на компанията предполага, че EVA ръководи пазарната стойност на акциите (пазарна добавена стойност – MVA). През последните години връзката между EVA и MVA е изучвана посредством много методи и всички резултати са различни.

През 1990 Стърн Стюарт пръв изучава връзката между EVA и MVA чрез пазарно проучване на 618 компании в САЩ. Той представя резултатите от това проучване в своя труд "The quest for value". В своето изложение той представя двата модела като съпоставими в практиката, особено в американските фирми и според него единствено връзката между отрицателните стойности на EVA и същите на MVA е непостоянна. Според него причината за това е поради факта, че потенциалът за ликвидация, възстановяване или рекапитализация, поставя граници на пазарната стойност на компанията. Това е ясно изразено при компании, които предлагат повече фиксирани акции. В случай, че резултатите от прилагането на EVA и MVA при дадена компания, за определен период от време, са противоречиви, т.е. единият от показателите с положителна стойност, а другият е отрицателен, това би могло да бъде повлияно от етапа на жизнения цикъл, в който се намира фирмата. Ако например EVA е отрицателна, а в същото време MVA показва положителна стойност, то това означава, че съответната компания се намира в етап на растеж. Аналогично, ако EVA e положителна, а MVA – отрицателна, то предприятието, то можем да говорим за затихващ жизнен цикъл и изчерпване на инвестиционните възможности на фирмата.

Пазарната стойност винаги ще се отразява на стойността на акциите, дори и компанията да е имала много ниска или отрицателна норма на възвръщаемост (теоретично фирмата би могла да продаде акции на стойност, който е много под счетоводната). Това е така, защото една компания може винаги да изпадне в ликвидация; собствениците имат опция да ликвидират акциите, в случай че се прогнозира възвръщаемостта да бъде много ниска и в бъдеще. Ако EVA е с положителна стойност, връзката е директна. Тогава пазарната оценка се извършва на базата на възвръщаемостта. Стюарт открива също, че взаимовръзката между EVA и MVA е най-ясно изразено, когато се говори за промени в EVA и MVA, а не в абсолютните стойности на компанията. Промените в EVA и MVA не се влияят толкова от счетоводни отклонения и инфлация, отколкото от абсолютни стойности.

 

…………………………………

 

VI. Определяне на среднопретеглената цена на капитала (WACC) на „Калиакра” АД

Свободните парични потоци за инвеститорите следва да се дисконтират със среднопретеглената цена на капитала (weighted average cost of capital) - WACC. За да определим WACC на „Калиакра” АД е необходимо, първо, да знаем цената на собственото и цената на кредитното финансиране. Още по-важно е тези цени да бъдат надеждно аргументирани. Обосноваването на цената на собственото финансиране не е лесно дори на добре развитите, зрелите капиталови пазари. Така например постоянен предмет на дискусии са нивата на безрисковата норма, на пазарната рискова премия и на коефициентите „бета”.

Специално за развиващите се капиталови пазари в страните от Централна и Източна Европа трябва да имаме предвид и проблема, произтичащ от изключително кратката история на тези пазари и силната динамика в годините на преход. Поради тези съображения е препоръчително да се въздържаме от използване на исторически безрискови норми, рискови премии и бета коефициенти, изчислени на база на българския капиталов пазар. Поради изтъкнатите особености те не могат да бъдат добре аргументирани.

В тази връзка за определяне цената на собствения капитал на „Калиакра” АД е използван подход, който се основава на цената на собственото финансиране на отрасъла в един зрял пазар – този на САЩ. Последната е определена посредством модела за оценка на капиталовите активи (capital assets pricing model - CAPM). След това се добавят премия за странови риск за България, както и допълнителна премия за специфичен риск, поради относително малкия размер на оценяваното предприятие. „Калиакра” АД е значително по-малко предприятие, отколкото ползваните за база 112 компании от отрасъл „Хранително-вкусова промишленост” в САЩ.

 

……………………………….

 

От друга страна MVA е само разликата между настоящата обща пазарна стойност на компанията и предоставеният капитал от инвеститорите (тук се включват както притежателите на акции, така и тези на бонове). Тя измерва нивото на стойност на компанията, което е постигнато за определен период от време. Ако компанията се представя добре тя печели. Това повишава стойността на дяловете на компанията, и инвеститорите покачват цените на тези акции в очакване на бъдещи печалби, като по този начин увеличават пазарната цена на компанията. Ако се случи така, разликата между пазарната цена на компанията и капитала предоставен от инвеститорите представлява излишъкът.

Пазарната добавена стойност представлява разликата между справедливата пазарна стойност на предприятието и счетоводната стойност на основния капитал. Високата стойност на MVA е индикатор за по-ефективно предприятие.

Ако MVA < 0 се счита, че стойността на коефициента на ефективност на собствения капитал е по-нисък от цената на целия капитал, който предприятието използва, т.е. основният капитал, вложен при създаване на предприятието е бил заличен.

 

…………………………………….

 

 

Увеличаване на приходите

Очакваният ръст на приходите за всяка година от прогнозния период (2004 - 2008 г.) е определен на базата на средния ръст на приходите за предходните 5 години. Както се вижда от табл. 9 при запазване на относителния дял на общите разходи ефектът от увеличаване на приходите се свежда до увеличаване на масата на оперативния доход (EBIT) и нетния доход след данъци (NOPAT). Нетните инвестиции, които са необходими за осигуряване на ръста на приходите са определени като отношение между изменението в NOPAT и ROIC. Очевидно е, че това е растеж, аналогичен по характер и съдържание на растежа през предходния период (1998 - 2003 г.). Сам по себе си такъв растеж не създава добавена стойност за акционерите (EVA < 0), защото цената на капитала (WACC) остава значително по-висока от възвръщаемостта на оперативния капитал и новите инвестиции, които имат същата възвръщаемост.

 

……………………………………….

 

Литература

1.     Ненков, Димитър, Определяне цената на собственото финансиране в условията на развиващи се капиталови пазари, сп. „Алтернативи”, бр. 3, 2004.

2.     Ненков, Димитър, Съвременни модели за оценка на цели предприятия, сп. „Икономически алтернативи”, бр. 1, 2005.

3.     Вестник „Пари” от 30.01.2003 г.

4.     Damodaran, Aswath, Investment Valuation – Tools and Techniques for Determining the Value of Any Asset, John Wiley & Sons, New York, 2002.

5.     Copeland, Tom, Vladimir Antikarov, Real Options – A Practicioner’s Guide, Texere, New York, 2001.

6.     CS First Boston – „EVA Primer”, February 20, 1996.

7.     Copeland, Tom, Tim Koller, Jack Murrin, Valuation – Measuring and Managing the Value of Companies, John Weley & Sons, New York, 2000.

8.     Fishman, Pratt, Wislon, Griffith, Meltzer, Guide to Business Valuations.

9.     Porter, Michael, Competitive Strategy: Techniques for Analyzing Industries and Competitors, New York: Free Press, 1980.

10. Reilly, Frank K., Keith C. Brown, Investment Analysis – Portfolio Management, Thomson Learning, USA, 2003.

11. Zukin, James H., Financial Valuation: Businesses and Business Interests, Warren Gorham Lamont, 1990.

12. http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datafile/histretSP.html (Data is from The Federal Reserve Bank of Saint Louis)

13. http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datafile/ctryprem.html

14. http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datafile/ratings.htm

 

 

Темата е изготвена 2005 г.

Темата съдържа таблици, графики, картинки.

Данните в разработката са за периода 1998 – 2007 г.

 

Ключови думи:

икономическа добавена стойност (EVA), Пазарна добавена стойност (MVA), модел на икономическата печалба, акционерна добавена стойност (SVA), парична добавена стойност (CVA), среднопретеглена цена на капитала (WACC), Нетна оперативна печалба след данъци (NOPAT), Норма на възвръщаемост (ROIC)