 |
|
СА “Д. А. ЦЕНОВ” – ГР. СВИЩОВ
МАГИСТЪРСКА ПРОГРАМА “ФИНАНСОВ МЕНИДЖМЪНТ”
МАГИСТЪРСКИ ПРОЕКТ
НА ТЕМА: “ВЛИЯНИЕ НА КАПИТАЛОВАТА СТРУКТУРА ВЪРХУ СТОЙНОСТТА НА КОМПАНИЯТА”
(ПО ПРИМЕРА НА “ДАНОН – СЕРДИКА” АД)
СВИЩОВ, 2008 г.
СЪДЪРЖАНИЕ
ГЛАВА ПЪРВА. ИЗТОЧНИЦИ И ЦЕНА НА КАПИТАЛА
1. ИЗТОЧНИЦИ НА ФИНАНСИРАНЕ НА ДЕЙНОСТТА НА КОМПАНИЯТА
2. АЛГОРИТЪМ НА ФОМИРАНЕ НА КАПИТАЛА НА КОМПАНИЯТА..
3. ЦЕНАТА НА КАПИТАЛА КАТО ИЗМЕРИТЕЛ НА ЕФЕКТИВНОСТТА НА КОМПАНИЯТА
ГЛАВА ВТОРА. КАПИТАЛОВАТА СТРУКТУРА И ЕФЕКТА НА ФИНАНСОВИЯ ЛИВЪРИДЖ
1. КАПИТАЛОВАТА СТРУКТУРА И ПОЛИТИКАТА НА КОМПАНИЯТА
2. СТРАТЕГИЯ НА КАПИТАЛОВАТА СТРУКТУРА И ФАКТОРИ, ВЛИЯЕЩИ ВЪРХУ НЕЯ
3. КЛАСИЧЕСКИ ТЕОРИИ В ТЪРСЕНЕ НА ОПТИМАЛНАТА КАПИТАЛОВА СТРУКТУРА
4. ЕФЕКТ НА ФИНАНОВИЯ ЛИВЪРИДЖ
ГЛАВА ТРЕТА. ФОРМАЛЕН МОДЕЛ ЗА ОЦЕНКА И УПРАВЛЕНИЕ НА КАПИТАЛА НА КОМПАНИЯТА
1. РАЗРАБОТВАНЕ НА МОДЕЛ ЗА УПРАВЛЕНИЕ НА КАПИТАЛА НА КОМПАНИЯТА
2. ПРИЛОЖЕНИЕ НА МОДЕЛА ВЪРХУ “ДАНОН – СЕРДИКА” АД, СОФИЯ
ВЪВЕДЕНИЕ
Целта на настоящата магистърска теза е установяване на зависимостта между капиталовата структура на компанията и нейната пазарна стойност. Актуалността на избраната тема произтича от факта, че концепцията за максимизиране на стойността на компанията се основава на оценката и ефективното управление на капитала. Мениджмънта трябва да има предвид, че вземайки едно или друго решение в областта на финансиране на инвестиционната дейност, влияе върху стойността на компанията.
Поставената цел определя следните основни задачи, които са предмет на решаване в настоящото изследване:
Ø Избор на стратегия в областта на финансирането на компанията – трябва да осигурява необходимия обем капиталови ресурси, дългосрочен ръст в стойността на компанията и максимизиране на богатството на акционерите. Избора на конкретни форми на финансиране, в значителна степен е проблем на финансовия мениджър. Компанията се стреми да привлече инвеститори с различна склонност към риска и благосъстояние, като за целта използва разнообразни финансови инструменти.
Ø Определяне на цената на капитала на компанията – максимизирането на пазарната стойност на компанията е основен приоритет на мениджмънта, който се постига в резултат действието на редица фактори, в частност за сметка на минимизиране цената на всички използвани източници на средства. Освен това, цената на капитала е ключов фактор при анализа на привлекателността на инвестиционните проекти и вземането на управленски решения, относно капиталовложенията на компанията и тяхната рентабилност.
Ø Определяне на оптималната капиталова структура на компанията – тази комбинация от ценни книжа, която максимизира пазарната й стойност и следователно има най-голяма привлекателност за инвеститорите. Оптималната структура на финансиране и едно умерено съотношение Дълг/ Собствен капитал, позволяват да се минимизира съвкупната цена на инвестирания капитал и да се обезпечат необходимите финансови ресурси, като се запази финансовата гъвкавост на компанията.
В тази връзка, се открояват няколко практически проблеми при управлението на капиталовата структура на компанията, обуславящи значимостта на посочената теза, а именно:
§ неправилно отношение към цената на финансиране със собствени средства – разпространено правило сред българските мениджъри е стремежа към финансиране на максимален брой проекти, изцяло за сметка на собствени средства смятайки, че те са безплатен източник;
§ слабо използване на предимствата на заемния капитал – лихвите по дълга се приспадат от печалбата преди данъци, което намалява размера на облагаемия доход;
§ риск от финансова нестабилност и фалит на компанията – с увеличаване дела на привлечените средства в структурата на инвестирания капитал, нараства вероятността компанията да се окаже неплатежоспособна;
§ конфликт на интереси между акционери, кредитори и мениджъри (агентски разходи) - резултат от ограничената свобода на действие на мениджърите, според кредитните споразумения (препоръки за създаване на резервен фонд от средства, ограничени условия за набиране на допълнителен капитал и изплащане на дивиденти);
§ съхранение на финансова гъвкавост – достъп до капиталови ресурси в случай на благоприятни пазарни условия.
Практическата значимост на настоящата магистърска теза е разработване на формален модел за оценка и ефективно управление на капитала на компанията. Обект на практическото му приложение е “Данон – Сердика” АД, София. Компанията е лидер, сред производителите на мляко и млечни изделия, по показателите приходи от продажби и нетна печалба.
За теоретичната и методологична основа на изследването, относно влиянието на капиталовата структура върху стойността на компанията, са използвани трудовете на: М. Милър, Ф. Модилиани, Т. Колер, Т. Коупленд, Дж. Мурин, А. Дамодаран, Р. Брейли, С. Майерс, У. Шарп, С. Уолш и др. Като информационна основа, в процеса на разработване на настоящата дипломна работа са използвани редица Интернет ресурси, проучени са и данни от Българска Стопанска Камара.
В процеса на изготвяне на настоящата магистърска теза са използвани следните методи на изследване: финансово – стопански анализ, модел на паричния поток, финансов ливеридж и инвестиционно проектиране.
Достигането на поставените цели в магистърската теза, се осъществява в три глави. В Глава първа “Източници и цена на капитала”, се разглеждат алгоритмите за формиране на капитала и методите за оценка на цената на финансиране с различните източници на капитал, от гледна точка на разходите свързани с тяхната реализация.
Глава втора “Капиталовата структура и ефекта на финансовия ливъридж” разглежда стратегията на капиталовата структура на компанията и факторите влияещи върху нея. Тук се анализират класическите теории, в търсене на оптималната структура на финансиране, както и предимствата и недостатъците на финансовия лост.
В Глава трета “Формален модел за оценка и управление на капитала на компанията”, е разработена методика за управление на капиталовата структура на компанията, която се апробира върху “Данон - Сердика” АД. Моделът се базира на данните от счетоводните документи на компанията, както и на информация относно пазарните нива на лихвите по дълга. Това го прави бърз и лесноприложим при дистанционна оценка. Той е предназначен за мениджърите, акционерите и кредиторите на компанията, и е подходящ за разработването на сценарии на инвестиционна активност.
........................................................................
ГЛАВА ТРЕТА
ФОРМАЛЕН МОДЕЛ ЗА ОЦЕНКА И УПРАВЛЕНИЕ НА КАПИТАЛА НА КОМПАНИЯТА
1. РАЗРАБОТВАНЕ НА МОДЕЛ ЗА УПРАВЛЕНИЕ НА КАПИТАЛА НА КОМПАНИЯТА
Значението на капиталовата структура за максимизиране стойността на компанията, което бе обект на изследване в предходните две глави, в този раздел на магистърската теза ще получи практическо измерение. За целта се предлага модел за оценка и управление на капитала на компания. Този модел е апробиран на база данните на “ДАНОН - СЕРДИКА” АД.
Моделът се базира на ограничен кръг финансови показатели, който го прави бърз и лесно приложим. Предназначен е за мениджъри, акционери и кредитори на компанията, които са заинтересовани от ефективното управление и използване на капитала, максимизирането на пазарната стойност и минимизирането на капиталовите разходи.
Базовите данни, необходими за прилагането на този методика се съдържат в счетоводните документи на всяка компания – баланс и ОПР, както и допълнителна информация, относно изискуемата доходност на акционерите, при финансиране изцяло за сметка на собствен капитал и цената на финансиране с дълг (краткосрочен и дългосрочен).
Целта на модела е установяване влиянието на видовете капиталови структури, върху изменението на основните финансови показатели на компанията (нетна печалба, възвращаемост на собствения капитал, среднопретеглена цена на капитала, изискуема доходност на акционерния капитал, финансова независимост и др.), което спомага за вземането на правилни и обосновани управленски решения, в областта на финансирането.
Изходен пункт за изследване на капиталовата структура на компанията, е базисната зависимост между собствения и привлечения капитал. Съотношението между тях се разглежда в динамичен аспект, в търсене на ролята на капиталовата структура за максимизиране на стойността на фирмата.
.........................................................................
ЗАКЛЮЧЕНИЕ
Разработената магистърска теза дава основание за следния извод - финансирането на компанията с дълг има своите предимства и недостатъци. Дългът е акселератор за развитието на компанията, но също така и за нивото на риска. Привличайки заемни средства фирмата може бързо и мащабно да осъществи своите проекти, но финансовия мениджър не трябва да забравя наличието на финансов риск.
Както видяхме от приложението на модела за оценка на капитала на компанията, сумата на лихвените плащания се увеличава успоредно с ръста на дела на заемното финансиране, в общата структура на инвестирания капитал. Следователно, финансовият ливъридж отразява степента на зависимост на компанията от кредиторите, т.е. риска от загуба на платежоспособност. Колкото по-голям е финансовият леверидж, толкова по-голям е риска от не реализиране на печалба и фалит на компанията.
От друга страна левериджа способства за повишаване на рентабилността на собствения капитал (без допълнително инвестиране на средства акционерите получават повече печалба, генерирана от привлечения ресурс). Освен това, компанията получава възможност да се възползва от данъчната защита, за разлика от дивидентите по обикновените акции, лихвата по кредитите се приспада от печалбата преди данъци, което намалява размера на налогооблагаемата база. По този начин общата печалба, която компанията ще разпредели между притежателите на облигации и акции се увеличава с сумата на данъчната защита, това стимулира инвестирането чрез привлечен капитал.
За да може да се възползва от предимствата на финансовия леверидж, компанията трябва да изпълни едно задължително условие – да реализира оперативна печалба, достатъчна като минимум за покриване на лихвените плащания по дълга.
Няма универсална формула, която да се прилага в търсене на оптималната капиталова структура на компанията. Ето защо, при вземането на решения относно формите на финансиране, мениджмънта трябва да има предвид както характера на дейността, текущото състояние и перспективите на конкретната компания, така и икономическите процеси, протичащи на макрониво. В тази връзка, при формиране на капиталовата структура на компанията се изхожда от следното правило: намиране на такова съотношение между собствените и привлечените средства, при което цената на акциите на компанията е най-висока. Това от своя страна е възможно при едно умерено, но не прекомерно използване на дълг.
Собствената и привлечената форма на финансиране са взаимосвързани, но това не означава, че са взаимозаменяеми. Използването на дълг в никакъв случай не трябва да подменя привличането и използването на собствени ресурси, защото само един достатъчен обем собствен капитал може да осигури развитието на компанията и да гарантира нейната финансова стабилност и независимост.
ИЗПОЛЗВАНА ЛИТЕРАТУРА
1. Адамов, В., Холст, Д., Захариев, А. – “Финансов анализ”, изд. Абагар, В. Търново, 2002
2. Адамов, В., Радков, Р., Михайлов, Е. – “Финанси”, изд. Абагар, В. Търново, 2001
3. Александрова, М. и колектив - “Финанси – теория и практика”, Университетско издателство Стопанство, София, 2000
4. Боди, З., Кейн, А., Маркъс, Д. – “Инвестиции”, изд. Натурела, София, 2000
5. Трифонов, Т., Трифонова, С. – “Финансов анализ на фирмата”, изд. Сиела, София, 2001
6. Трифонов, Т., Трифонова, В., Трифонова, С. – “Корпоративни финанси”, изд. Тракия-М, София, 1999
7. Трифонов, Т. – “Финансово - инвестиционнен и счетоводен анализ на корпоративния капитал”, изд. Тракия-М, София, 2002
8. Уолш, С. – “Ключови управленски коефициенти”, изд. Делфин прес, Бургас, 1995
9. Батурин, М., Керимов, Э. – “Финансовый леверидж как эффективный инструмент управления финансовой деятельностью предприятия”, журнал “Менеджмент в России и за рубежом”, № 2/2000
10. Бланк, И. – “Управление использованием капитала”, изд. Ника-центр, Киев, 2000
11. Боди, З., Мертон, Р. – “Финансы”, изд. Вильямс, Москва, 2003
12. Брейли, Р., Майерс, С. – “Принципы корпоративных финансов”, изд. Олимп-Бизнес, Москва, 1997
13. Бригхэм, Ю. – “Энциклопедия финансового менеджмента”, изд. Рагс – Экономика, Москва, 1998
14. Ковалев, В. – “Управление финансами”, изд. ФБК прес, Москва, 1998
15. Козырь, Ю. – “Оценка и управление стоимостью компаний”, журнал “Рынок Ценных бумаг”, № 19/2000
16. Коттл, С., Мюррей, Р., Бюк, Ф. – “Анализ ценных бумаг”, изд. Олимп-Бизнес, Москва, 2000
17. Коупленд, Т., Коллер, Т., Мурин, Дж. – “Стоимость компаний: оценка и управление”, изд. Олимп-Бизнес, Москва, 1999
18. Крушвиц, Л. – “Финансирование и инвестиции. Неоклассические основы теории финансов”, изд. Питер, Санкт-Петербург, 2000
19. Мартенс, А. “Стоимость компаний в теории и на практике”, журнал”Финансовый директор”, № 5/2002
20. Модильяни, Ф., Миллер, М. – “Сколько стоит фирма?”, изд. Дело, Москва, 1999
21. Мордашов, С. – “Рычаги управления стоимостью компании”, журнал “Рынок Ценных бумаг”, № 15/2001
22. Параманов, А. – “Методы оценки капитала”, журнал “Аудит и финансовый анализ” ,№ 4/ 2000
23. Суханов, И. – “Оптимизациа финансирования компании и повышение ее капитализации”, практической конференции “Прнятие решений предприятиями по привлечению и размещению капитала”, Москва, 26.07.2001
24. Теплова, Т. – “Финансовый менеджмент: управление капиталом и инвестициями”, изд. Гу-ВШЭ, Москва, 2000
25. Уолш, К. – “Ключевые показатели менеджмента”, изд. Дело, Москва, 2001
26. Фабоцци, Ф. – “Управление инвестициями”, изд. Инфра-М, Москва, 2000
27. Щарп, У., Александер, Г., Бейли, Дж. – “Инвестиции”, изд. Инфра-М, Москва, 2001
28. Copeland, T., Koller, T. – “Valuation workbook”, John Wiley & Sons, Inc, New York, 2000
29. Davidson, S., Maher, M., Stickney, C., Weil, R. – “Managerial accounting”, CBS College, New York, 1985
30. Madden, B. – “Cash flow return on investment”, Butterworth Heinemann, Oxford, 2000
31. Martin, J., Petty, J. – “Value Based Management”, Harvard Business School Press, Boston, 2000
32. White, G., Sondhi, A., Freid, D. – “The analysis and use of financial statements”, John Wiley & Sons, Inc, New York, 1994
37. http://www.capital.bg
38. http://www.ced.bg
39. http://www.tonchev.com
45. http://publish.cis2000.ru
46. http://www.d-stepanov.narod.ru
47. http://www.alex-is.narod.ru
50. http://www.bizcom.ru
51. http://www.aup.ru
52. http://www.hse.ru/pressa2002/
58. http://investorov.net
59. http://www.ngo.org.ru
62. http://www.perspektiva.org
65. http://www.pages.stern.nyu.edu
66. http://www.valuebasedmanagement.net
67. http://www.investopedia.com
69. http://www.dcary.csun.edu
70. http://www.wipo.int/sme/en
Темата е изготвена 2008 г.
Съдържа множество таблици и графики.
Ключови думи:
оптимална капиталова структура, източници на финансиране, ефективност, цена на капитала, финансов ливъридж, оценка и управление на капитала, пазарна стойност, инвестиции, финансова нестабилност, собствен капитал, финансов риск
]]>
